近段时间以来，，比如艺龙同程并购传闻、携程亲子园事件等等。而近一年来鲜少对外发声的途牛，也多次有传言称要跟其他OTA合并或是被京东并购的传闻。尤其是上市三年半一直处于亏损状态，更是加大了外界对途牛未来走向的猜测。
直到11月27日，途牛公布了其未经审计的第三季度业绩报告，报告显示非美国会计准的净利润为3970万元人民币（合600万美元），在连续亏损之后，途牛迎来了上市以来的首次单季度盈利。
垫砖的盈利财报，得益于结构调整
2017年11月16日，途牛事长兼CEO于敦德以“内部信”形式宣布总裁兼COO严海锋、CFO杨嘉宏“因个人原因辞去公司现任职务”并照例附送了一些漂亮话。为减轻投资者对人事震荡的担忧，途牛宣称将迎来“上市后首次单季度盈利”。
十天后发布的2017年Q3财报显示，途牛果然“盈利”了，尽管是Non-GAAP盈利。
采用“非通用会计准则”好比脚下“垫砖”。2016年Q3“垫砖”后仍亏4.97亿，头顶距水面足有两三米。2017年Q3“垫砖”后盈利3966万，口鼻已能露出水面，进步着实惊人。
其实从2016年下半年起，途牛已经明显开始改变过去那种“烧钱”占市场的打法。并且过往一段时间，由于其在营销上的大手笔投入，所以也在一定程度上拉高了整体的支出。
此前途牛的高管也多次在公开场合提到了减少营销投入等成本控制方案。所以此次途牛能够实现盈利，在部分业内人士看来，成本控制无疑也是重要原因。
针对此种观点，于敦德则表示，“我们三季度的盈利不是来自于简单的削减费用，而是来自于类似上述实践的业务突破和结构调整，来自于我们的智慧和坚持，来自于在最困难的情况下，我们仍然坚持投资未来，投资正确的事情。”
尤其是复购率的提升，也是促使途牛在Q3盈利的重要因素之一。“我们老客户的占比从40%多提升到60%的水平，突破了50%，这是一个特别大的变化。”于敦徳说。
而复购率的提升，也是得益于结构的调整，特别是客服体系的调整。
以往在途牛平台上，用户每次下单都要对接不同的客服，这就造成了用户每次购买产品都要跟不同的客服进行联系，极大地增加了沟通成本。
为了解决这个问题，途牛在团队总人数相比去年同期减少20%的情况下，将原本约200人的会员服务团队，逐步扩充到了约1300人的规模。
从推荐旅游产品，到预订、售后，途牛会员都有同一个会员顾问与其对接，这在提高沟通效率的同时，也大大增强了用户对平台的粘性。另外在签证、邮轮等专业产品品类上，途牛还另有专业的客服与用户对接。
营收“包装术”成为过去时
2014年4月4日，途牛向美国SEC提交招股文件。当时有媒体指出“途牛网采取与众不同的营收确认方式，意在包装上市”。
具体来讲，途牛将跟团游交易发生金额全部确认为营收。招股文件这样表述：
Revenues from organized tours are recognized on gross basis, which represent amounts received from customers。
携程对营收确认方式的表述是：
We recognize revenues primarily based on commissions earned rather than transaction value.
携程给出的理由很合理：
We generally do not take ownership of the products and services being sold and act as an agent in substantially all of our transactions, our risk of loss due to obligations for cancelled hotel and airline ticket reservations is minimal.
假如一位用户花5000元订购往返三亚的机票和三晚酒店住宿，携程只会把所获500元佣金计为营收。假如购买的是途牛跟团游产品，途牛会将5000元全都确认为营收。
2011、2012、2013连续三年亏损都在1亿元以上，没法计算市盈率PE，只能用市销率PS（总市值除以营收）来估值。去哪儿网2013年营收8.5亿，市值30亿美元，市销率约为22倍。而市值60多亿美元的携程市销率只有7倍多。
按正常方式，途牛可以确认的营收约为3000万美元。比照去哪儿网，未来在二级市场的估值约为6亿美元。把营收包装成3.2亿美元，即便按携程的市销率也能估到20亿美元左右。
果不其然，途牛上市后不久市值就逼近10亿美元。但这是拉到携程5000万美元作为背书后才得以现实的。梁建章参股不是因为多么看好途牛，只是不想让此“牛”成为崔广福或者庄辰超的盟友。
2014年5月28日，FASB（美国财务会计准则委员会）发布了新的收入确认准则。该准则将于2018年正式生效，允许企业从2017年1月1日开始执行。
途牛声称在跟团游中的角色从责任人变为代理人，因而从2017财年开始，相关营收按收入净额确认。
上市公司在主营业务中的角色说变就变，还能瞬间完成，你以为是川剧变脸？ 足见途牛当年非要把跟团游收入全额入账为的是包装上市。
把被扭曲的扭回来
采用新的营收确认方式后，途牛报表在“感观上”有很大的变化，比如营收少了、毛利润率高了。这一切的原因是以往的记账规则与众不同，以至用观察其它OTA的眼光观察途牛产生了扭曲。
1）营收包装术早已失效
进入2017年，途牛回溯公布了按新规则确认的2016年季度营收。2016年Q1，按旧、新规则确认的营收分别为20.16亿和2.32亿，旧规显示的营收是新规的869%。2016年Q2、Q3，“放大比例”分别为1091%和997%。
按照新的记账规则，途牛过往12个月营收约为2.9亿美元。按12月8日收盘价，途牛市值9.63亿美元，市销率仅为3.3倍。假如按夸大10倍的营收确认方式，途牛PS只有0.33倍，2014年可是曾经达到6.7倍。
“包装术”早已全然失效，FASB新规也算给了途牛一个了“台阶”。
2）毛利润率低，“第一”又怎样？
2017年12月1日，雪球网友tulip郁金香发布了他的网上查找结果：
1） 劲旅智库：2014年~2015年“在线旅游社市场份额（交易量）”携程第一，2015年占比25.5%，途牛15%，同程9.5%。
2） 5月10日，艾瑞咨询对外发布的《2017年中国在线旅游度假市场研究报告》显示，2016年中国“在线旅游度假市场”规模达962.9亿元，途牛市场份额为19.4%，排名第一。此外，途牛还分别凭借28.3%、24.2%的市场份额位居“在线跟团游”和“在线出境游”市场第一。
3） 8月16日，易观产业数据库发布的最新《中国在线度假旅游市场季度监测报告2017年第2季度》研究显示，途牛2017年第二季度市场份额增至26.8%，已连续8个季度位居在线度假旅游市场第一，持续保持行业领先优势。
卖数据的公司找个维度把途牛捧为“第一”，想必能够自圆其说。但根据新的确认规则，携程营收是途牛的12倍。#第一也白搭#
之前曾有媒体指出指出途牛网“毛利润率低得惊人”，还给出一张对照图：
当时携程、艺龙、去哪儿的毛利润率没有低于70%的，同为OTA的途牛却不到8%。虽然明知是营收确认方式造成的，但途牛真实的毛利润率却被隐藏了起来。
进入2017年，途牛按新规则确认营收，前三季度数据毛利润率为54.3%，远远低于携程。
并非途牛团队无能，而是跟团游业务毛利润率本来就低。
在线旅游领域有利可图的细分市场被携程、艺龙霸占，生猛的去哪儿也只能从没多少油水的机票比价做起。途牛等而下之，从携程、艺龙、去哪儿未投“重注”的跟团游杀入。
巨头们为何不感冒？看毛利润率水平就懂了。
改变确认规则后营收“一折起”，在投资人意料之中，跟团游毛利润率如此低才是“三九天里的一盆冰水”。
因为在线旅游行业费用率畸高，去哪儿毛利润率近80%，但产品、市场、行政费用一扣净亏损率能超过100%，也就是说费用超过了营收。
金融，新的增长极？
一个不得不承认的现实是，OTA虽然拥有大量的用户与现金流，如果单纯售卖旅游产品利润微薄，打包金融保险服务才可以提升利润。
2015年后，包括携程在内，去哪儿、途牛、同程、驴妈妈等OTA先后探索金融市场。很大程度上就是因为，经过2014到2015年几轮的烧钱大战，OTA们已经感知到金融业务对提升效益的重要性，这就可以理解为什么尽管屡遭投诉，但OTA们在保险“搭售”问题上姿态的扭扭捏捏。
而途牛对这一点的认知恐怕更为深刻。自2014年12月24日推出活期理财产品“途牛宝”，迈出理财服务第一步后，途牛近几年的金融业务一直稳步发展，成为核心战略之一。
在2016年11月8日的途牛10周年庆典上，时任途牛总裁的严海峰宣布，下一个10年，途牛将成为集团化公司，并拆分为旅游度假子公司和金融科技子公司两大板块。
从途牛金服的官网了解到，途牛金服的业务面向C端个人用户与B端的企业用户，主要的产品有：
面向个人理财服务：途牛宝、定期理财、预约理财；
面向个人旅游金融服务：保证金、途牛宝担保金、分期服务；
面向个人出境金融服务：牛对兑-外币兑换、购物退税；
面向个人礼品金融服务：礼品卡；
面向供应商投融资服务：对公理财、预付款。
目前来看，途牛的金融体系搭建的比较系统，对于整体利润的提高的确比较有成效，这一点途牛今年Q2财报就有所体现。
财报显示，今年二季度，途牛归属于普通股股东的净亏损为2.706亿元人民币(合3990万美元)，2016年同期归属于普通股股东的净亏损为7.542亿元人民币；毛利为2.406亿元人民币(合3550万美元)，同比增长84.5%(与去年同期非美国会计准则下毛利相比)；其他收入为1.208亿元人民币(合1780万美元)，较2016年同期增长37.7%(与去年同期非美国会计准则下其他收入相比)。
而途牛的金融领域的营收数据是被划归到“其他收入”当中的。业界普遍认为，途牛金融服务和旅游产品的增长促进了其收入增长，二季度的减亏已经是积极信号，三季度的盈利则进一步证明金融业务对于途牛的重要性。
然而，这并不意味着途牛金融业务已经成为途牛走向盈利的发动机。
近年来，旅游企业涉足金融步伐加快，但一些踩线越界的事件也时有发生。就在前不久的9月，途牛金服就因刊登基金产品过往业绩不规范、变更高管未报备、运营人员无证上岗等违规问题被江苏证监局责令整改。
根据江苏证监局处罚公告披露的内容，途牛金服在基金销售业务中存在三项问题：
其一，公司变更高管未按规定向证监局报备。途牛金服在今年1月份变更了总经理，但未在变更前报证监局备案，违反了《证券投资基金销售管理办法》(证监会令第91号)(以下简称《办法》)第22条的规定。
其二，公司网站登载基金产品过往业绩不规范。途牛金服在官方网站上登载了基金产品过往业绩，但是没有特别声明基金的过往业绩并不预示其未来表现，违反了《办法》第38条的规定。
其三，人员资质存在违规情形。途牛金服的基金销售信息管理平台系统运营维护人员未取得基金销售从业资格，违反了《办法》第57条第二款的规定。
此前曾有观点认为，旅游跨界金融根本上还是要引进专业的金融人才，更好地将旅游行业的特征与金融产品结合，注重依法合规经营。
来到盈亏平衡点？
2016年6月途牛创始团队核心成员，CMO陈福炜离职，股价一度下挫8%。
2017年11月16日，严海锋、杨嘉宏同时“因个人原因离职”，他们的共同去向是陈福炜搭起的科技金融平台“小黑鱼科技”，三人头衔都是“联合创始人”。
别人可以不提，2006年和于敦德共同创立途牛并长期担任总裁兼COO的严海峰，被外界视为“掌舵人”之一。发生如此等级的人事振荡，宣布单季Non-GAAP盈利这样的利好就很有必要。令人称奇的是此举居然十分有效，萎靡已久的股价当日暴涨21.27%。
看来为了见到“途牛盈利”的这一天，投资人已经等得麻木了，对两位CXO的“弃船”置若罔闻，心里想的只有“终于扭亏为盈”、“好不容易接近盈亏平衡点”……或许吧，但下结论不免为时过早。
途牛以往的记账方式不仅夸大了营收，还掩盖了毛利润率低、费用率高两大致命伤。
与2016年同期相比，2017年前三季度毛利润率明显高出一大截。实际上这也是营收确认方式造成错觉：跟团游全额入账占营收的95%，按净额入账占营收的75%。在新规下毛利润率更高的自助游占比大幅提高近20个百分点使途牛整体毛利润率上了一个台阶。
真正令财务数据变好的是费用率巨幅降低。
原先不知道途牛费用率有多高，2016年Q2市场费用竟然相当于营收的205%。为一块钱收入花两块钱搞宣传。
2016年7月12日，周杰伦和方文山在途牛的发布会现场，©视觉中国
作为三线互联网企业，巨亏的同时还签下林志颖、周杰伦两位形象代言人，途牛创下的“奇迹”是用投资人的钱“放焰火”。
2017年Q3，途牛三项费用合计占营收的64%，2016年同期为159%，2016年Q2竟然达到298%。
刚过了几天紧日子就说“来到盈亏平衡点”，未免儿戏。即便64%的费用率成为常态，毛利润率也要再提高10个百分点才谈上盈利。
顺便提一句：途牛动用几十亿资金进行短期投资及购买结构性理财产品，单季获利3000多万元，与Non-GAAP盈利相当。
就于敦德在内部信中说的那样：
我想强调的是，我们三季度的盈利不是来自于简单的削减费用，而是来自于类似上述实践的业务突破和结构调整，来自于我们的智慧和坚持，来自于在最困难的情况下，我们仍然坚持投资未来，投资正确的事情。
于敦德说得很好，让我们大家期待途牛的财务表现。
途牛来到的未必是盈亏平衡点，更加可能的是命运转折点。
来源：文章综合自【旅游圈、虎嗅网、钛媒体】
